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Newsletter Capital Markets/Finance Issue 5|2017
Delisting durch Downstream-Verschmelzung rechtsmissbräuchlich

17.08.2017
Kürzlich erging die mit Spannung erwartete Entscheidung des OGH zum Delisting der BWT AG aus dem Amtlichen Handel der Wiener Börse durch Downstream-Verschmelzung auf eine zu diesem Zweck gegründete 100%-Tochter-AG. Der diesbezügliche Beschluss in der BWT-Hauptversammlung war von Minderheitsaktionären in erster Instanz erfolgreich angefochten worden. Das OLG Linz als Berufungsinstanz hielt ein kaltes Delisting durch Downstream-Verschmelzung dagegen für zulässig.

Das Höchstgericht stellte sich letztlich auf die Seite der Minderheitsaktionäre. Zunächst streicht der OGH in seiner Begründung hervor, dass ein Delisting aus dem Geregelten Freiverkehr recht einfach durch Anzeige ein Monat vor Notierungsbeendigung möglich sei (siehe § 83 Abs 4 BörseG). Für dieses echte Delisting dürfte der OGH (anders als Teile der Lehre) keine weiteren ungeschriebenen Voraussetzungen verlangen. Auf die BWT AG als Beklagte des gegenständlichen Verfahrens, deren Aktien nicht im Geregelten Freiverkehr, sondern im Amtlichen Handel notieren, ist diese Bestimmung aber freilich nicht anwendbar (auch eine analoge Anwendung hat der VwGH schon vor einigen Jahren verneint).

Im konkreten Fall lässt der OGH zunächst offen, ob ein unechtes/kaltes Delisting per se zulässig ist (in der Lehre einhellig bejaht). In der Folge behandelt das Höchstgericht ausschließlich die Frage, ob die Downstream-Verschmelzung im konkreten Fall rechtsmissbräuchlich sei. Nach der jüngeren Rspr (OGH 6Ob 122/16h) sollen Rechtsmissbrauch bzw Schikane bereits vorliegen, wenn (i) unlautere Motive der Rechtsausübung die lauteren Motive eindeutig überwiegen oder (ii) zwischen den vom Handelnden verfolgten eigenen Interessen und den beeinträchtigten Interessen des anderen ein ganz krasses Missverhältnis besteht.

In der Folge behandelt der OGH zunächst das zentrale Argument der Beklagten: „Belastung durch Transparenz- und Publizitätsvorschriften und damit verbundene Kosten und Wettbewerbsnachteile“. Dazu hielt er fest, dass das Erstgericht zu diesem Themenkomplex überwiegend Non-liquet-Feststellungen traf („Aufgrund des Wegfalls der Börsenotiz würde sich die Beklagte […] Kosten ersparen, deren Höhe nicht feststeht.“; zu Wettbewerbsnachteilen aufgrund umfassender oder frühzeitiger börserechtlicher Bekanntgabepflichten fehlen Feststellungen soweit ersichtlich gänzlich). Dass mit einem Börseabgang eine erschwerte Handelbarkeit der delisteten Aktien verbunden ist, weil es in diesem Fall an Handelsmöglichkeiten fehle, hat das Erstgericht dagegen sehr wohl festgestellt. Entsprechend nahm der OGH einen Wertverlust durch das Delisting an, weil realistischerweise nach dem Rückzug nur mehr an den Mehrheitsaktionär veräußert werden könne.

Vor diesem Hintergrund (und gebunden an den festgestellten Sachverhalt) stellte der OGH nun die Interessenlagen gegenüber. Auf Seiten des Streubesitzes sei zu beachten, dass sich Aktionäre bewusst an einem Börseunternehmen (gemeint wohl: börsenotierten Unternehmen) beteiligen, welcher Umstand zu einer marktmäßigen Preisbildung der Aktie führen sollte; für sie sei aber nicht absehbar, dass die Beklagte durch einseitige gesellschaftsrechtliche Maßnahmen gerade dieses Preisbildungsinstrument beseitigen und ihnen dadurch einen Wertverlust zufügen würde. Den von der Beklagten ins Treffen geführten Argumenten (die der OGH offenbar letztlich auch mangels Feststellungen berücksichtigte) käme dagegen untergeordnete Bedeutung zu, auch weil zum Zeitpunkt des Börsegangs sowohl allfällige damit verbundene Wettbewerbsnachteile, als auch Kosten einer Börsennotierung bekannt sein mussten. Insgesamt bewertete der OGH daher das Vorgehen der Beklagten als rechtsmissbräuchlich.

Die beschriebene, nach derzeitiger Rechtslage sehr bedeutende Entscheidung hat in einigen Monaten höchstens noch rechtshistorische Relevanz. Durch das Börsegesetz 2018 und ergänzende Gesetzesänderungen wird das Delisting aus dem Amtlichen Handel anwendbar ab 1. Jänner 2018 erstmals umfassend geregelt. Den neuen diesbezüglichen Vorgaben widmen wir uns in unserem nächsten Jour Fixe „Das neue Börsegesetz“ am 19. Oktober 2017, zu dem wir Sie und weitere Interessierte herzlich einladen!

MAG. GERNOT WILFLING