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Newsletter Kapitalmarktrecht Issue 7|2020
Kapitalmarkt-Compliance: Quiet Period oder nicht?

15.10.2020
Der Begriff „Quiet Period“ wird am Kapitalmarkt für Zweierlei verwendet: Einerseits wird damit die durch die Amerikanische Börsenaufsicht Securities and Exchange Commission („SEC“) gesetzlich angeordnete Stillhaltephase für das Management zwischen Anmeldung eines Börseganges und der formellen Zulassung durch die SEC bezeichnet (gelegentlich auch „Waiting Period“ genannt). Andererseits wird damit auch eine von Emittenten selbst definierte Periode bezeichnet, in welcher vor der Veröffentlichung von Geschäftszahlen oder anderen wichtigen Bekanntmachungen keine Investorengespräche geführt werden dürfen. Dieser Beitrag adressiert Letzteres. 

Es besteht keine explizite gesetzliche Verpflichtung, die Emittenten eine Quiet Period vorschreibt. Die Marktmissbrauchsverordnung kennt lediglich ein Handelsverbot für Führungskräfte in einem geschlossenen Zeitraum von 30 Tagen vor Pflichtveröffentlichungen betreffend Finanzinformationen (Jahresbericht, Zwischenbericht). Zusätzliche Quiet Periods können aber der „Kapitalmarkthygiene“ dienen und sind auch ein (weiteres) geeignetes Mittel zur Verhinderung von Marktmissbrauch. Insbesondere sinkt die Gefahr, unrechtmäßig Insiderinformationen offen zu legen, die rund um die Berichtsveröffentlichungen natürlich besteht. In diesem Zusammenhang ist zu betonen, dass Insiderinformationen generell nie an ausgewählte Investoren oder Analysten weitergegeben werden dürfen. Stellt sich heraus, dass sich die Zahlen eines Emittenten deutlich entgegen der Erwartung entwickeln, ist jedenfalls die Ad-hoc-Meldung das richtige Instrument. Die „Vorwarnung“ von Analysten, damit diese die neuen Entwicklungen in ihre Schätzungen einpreisen, ist dagegen unzulässig und unbedingt zu vermeiden. 

Entgegengehalten wird freiwilligen Quiet Periods zum Teil, dass sie dazu missbraucht werden könnten, eine generelle „No comment“-Politik in der Quiet Period-Phase zu verfolgen, sodass auch zu anderen Fragen, die nicht die Unternehmensergebnisse betreffen, geschwiegen wird. Dies wäre aus Sicht der Kapitalmarkttransparenz abträglich und funktioniert im Übrigen ohnehin nur insoweit, als nicht ad-hoc zu veröffentlichende Insiderinformationen vorliegen. 

In Österreich haben derzeit fünf prime market-Emittenten Quiet Periods vorgesehen (OMV, Wienerberger, BAWAG, Raiffeisen Bank International und Addiko). Die Quiet Periods sind aus dem jeweiligen Finanzkalender ersichtlich. Häufig sieht man 14-tägige Quiet Periods, ein Emittent hat eine längere Periode vorgesehen. Rückgerechnet wird die „Stillhaltephase“ natürlich vom Tag, an dem die Berichtsveröffentlichung vorgesehen ist.

Eine andere Möglichkeit mit dem Thema Quiet Periods umzugehen, ist eine Angleichung mit den erwähnten Handelsverboten für Führungskräfte gemäß Marktmissbrauchsverordnung (MAR) für Eigengeschäfte von Führungskräften. Dieses gilt wie erwähnt für einen sogenannten „geschlossenen Zeitraum“ 30 Kalendertage vor der Bekanntgabe eines Zwischenberichts oder eines Jahresabschlusses. Vorteil einer Angleichung des geschlossenen Zeitraums und der Quiet Period ist die Einheitlichkeit der beiden Fristen für zwei Regelungen, die Ähnliches bezwecken. Nachteil ist, dass eine (mehrmals im Jahr wiederkehrende) 30-tägige Phase ohne Kommunikation mit Journalisten relativ lang ist. Um diesem Problem zu begegnen, könnte man aber auch Ausnahmen von der Quiet Period in Ausnahmefällen definieren. Mangels gesetzlicher Vorgaben wäre dies, anders als bei zwingenden geschlossenen Zeiträumen der MAR, problemlos möglich. 

Eine Empfehlung pro oder contra Quiet Periods lässt sich für Österreich nicht pauschal aussprechen. Vielmehr muss jeder Emittent für sein Unternehmen und seine Aktivitäten in der Kapitalmarktkommunikation überlegen, ob und welche Quiet Periods sinnvoll sind. Entscheidet man sich dafür, ist bei der Implementierung jedenfalls eine enge Abstimmung zwischen Vorstand, Compliance Verantwortlichem und (insbesondere) IR-Abteilung ratsam, auch um sich nicht versehentlich in seiner künftigen Investor-Relations-Arbeit zu hindern. 

Dr. Sebastian Sieder